먼저 이 글의 작성 시.을 밝혀둘 필요가 있겠다. 7월20일 저녁, 모니터 앞에서 이 글을 써내려가는 중이다. 최근 주가가 워낙 가파르게 오르내리고 있어 칼럼이 게재될 무렵의 시장 풍경은 지금과 사뭇 달라져 있을지도 모른다. 지난 한 달여 동안 한국 증시는 꽤 가파른 내리막길을 걸었다. 6월22일 코스피가 사상 최고치를 기록한 이후 28.5%나 빠졌고, 상승세를 이끌었던 SK하이닉스와 삼성전자 역시 각각 37.7%와 30.8% 하락했다. 과민 반응인가, 약세 전환 신호인가 단기적인 주가의 오르내림은 무작위에 가깝지만, 특정 방향으로 크게 움직일 때는 '시장의 판단이 옳았다'고 뒤늦게 수긍하는 경우가 많다. 보통 강세장이 약세장으로 돌아서는 초기 국면에서 시장 참여자들은 "기업의 기초체력(펀더멘털)은 그대로인데 시장이 과민 반응을 하고 있다"고 평가하곤 한다. 하지만 주가가 20~30%씩 큰 폭으로 밀릴 때는, 결국 시간이 지나면서 숨겨진 악재가 수면 위로 드러나는 일이 다반사였다. 하루하루의 등락에 안달할 필요는 없지만, 주가가 묵직하게 쌓아올린 궤적을 보며 '시장의 큰 추세 자체가 바뀐 것은 아닐까' 의심해 봐야 하는 이유다. 이런 .에서 지난 한 달간 이어진 가파른 조정은 지난해 4월부터 시작된 강세장이 이제 막을 내린 것은 아닌지 충분히 의심해볼 만한 신호다. 물론 글로벌 증시 전반이 휘청거리고 있는 것은 아니다. 오히려 한국 증시에서 나타나는 조정이 '예외'에 가깝다. 미국을 대표하는 S&P500 지수는 사상 최고가 대비 2.1% 밀린 정도고, 나스닥 지수 역시 고。 대비 하락률이 5.8%에 불과하다. 황금성게임공략법 유럽의 영국, 프랑스, 독일 증시 역시 사상 최고치 대비 3%대 조정에 그치고 있다. 일본과 대만 증시가 나란히 고。 대비 11% 하락률을 기록하며 상대적으로 낙폭이 크지만, 상승 추세가 훼손되었다고 말할 정도는 아니다. 다만 글로벌 메모리 반도체 기업들의 주가를 들여다보면 이야기가 달라진다. 고. 대비 등락률을 보면 일본의 낸드플래시 기업 키옥시아가 -52%, 미국 샌디스크가 -40%를 기록하고 있다. 삼성전자·SK하이닉스와 유사한 사업 구조를 지닌 마이크론 테크놀로지 역시 30% 하락했다. 글로벌 증시 전반의 일반적인 조정이 아니더라도, 반도체 업황의 둔화 흐름만으로도 한국 증시에는 치명적이다. 소위 '삼전닉스'로 불리는 대형 반도체 두 종목이 코스피 시가총액에서 차지하는 비중이 52%에 달하기 때문이다. 코스피의 절반 이상을 지탱하는 반도체 투톱이 흔들린다면, 이는 곧 시장 전체의 약세장 진입과 다르지 않다. 주식 보유자들이 견디기 힘든 파괴적인 하락세가 연출되기는 했지만, 이번 조정이 곧바로 한국 증시의 약세장 반전을 의미하는 것은 아니라고 본다. 오히려 '인공지능(AI) 시대'라는 가보지 않은 길을 통과하는 과정에서 겪는 높은 변동성 장세의 일환으로 최근의 조정을 바라봐야 하지 않을까 싶다. 돌이켜보면 최근의 급조정도 당혹스러웠지만, 불과 한 달여 전까지 이어진 가파른 질주 역시 낯선 풍경이기는 마찬가지였다. 지난 1년여 동안 샌디스크와 키옥시아는 각각 78.8배와 70.6배에 달하는 폭등을 기록했고, 마이크론 테크놀로지 역시 18.7배 뛰었다. 용의눈게임 국내의 SK하이닉스와 삼성전자 또한 각각 17.9배, 7.1배 오르는 기염을 토했다. 상승 폭 자체가 워낙 이례적이었던 만큼, 그에 상응하는 거센 조정의 진통 역시 자연스러운 수순이었을지 모른다. 물론 최근의 반도체 주가 조정 과정에서는 'AI의 거대한 성장 서사'를 향한 시장의 의구심이 고개를 든 것도 사실이다. 이를 가장 상징적으로 보여준 사례가 바로 애플 주가의 약진이다. 7월17일 뉴욕증시에서 애플의 시가총액은 장 중 엔비디아를 넘어설 정도로 급부상하며 글로벌 시총 1위에 이름을 올린 바 있다. 애플은 지난 수년간의 AI 확장 과정에서 다소 거리를 두고 지켜보며, 아이폰이라는 하드웨어와 운영체제, 앱스토어 등 독자적인 생태계를 고수해온 기업이다. 대규모언어모델(LLM)과 데이터센터 구축에 막대한 자금을 투입해온 빅테크 기업들과는 사뭇 다른 행보를 걸어온 셈이다. 이처럼 AI 시대의 총아로 꼽히는 엔비디아를 상대로 애플의 시가총액이 일시적으로나마 우위를 。했다는 사실은, 역설적으로 시장 내에 누적된 AI 성장에 대한 우려와 피로감이 반영된 결과로 읽어야 한다. 변동성 이겨내는 투자 구조가 관건 결국 빅테크 기업들이 언제까지 데이터센터 투자를 지속할 수 있을지에 대한 회의, 그리고 그 막대한 자본적 지출(Capex)을 정당화할 만큼의 실질적인 수익성을 담보해낼 수 있을 것인가에 대한 의문, 여기에 엔비디아의 차세대 플랫폼인 '베라 루빈(Vera Rubin)'이 시장에 제대로 안착할 수 있을 것인가에 대한 의구심, 중국 기업들의 약진이 겹치며 'AI 낙관론'을 향해 본격적인 도전장이 던져지고 있다. 위의 질문들은 모두가 정당한 우려지만, 확정적인 사실에 가까운 걱정도 아니다 모바일 오리지날야마토 . 안 가본 길을 걷다보면 다가올 미래에 대한 기대와 우려가 극단적으로 교차하게 된다. 이 과정에서 주가는 조울증 환자처럼 춤추게 된다. AI 성장 서사에 대해 대두되는 우려를 보고 있노라면 지난해 1분기를 떠올리게 된다. 당시에도 AI 산업이 학습 중심에서 추론 중심으로 이동하는 과정에서 엔비디아의 주력 제품이 H200에서 블랙웰로 성공적으로 넘어갈 수 있을지에 대한 우려가 컸다. 여기에 중국의 저가형 LLM인 딥시크의 등장이 있었다. 당시 엔비디아는 43%나 하락했고, SK하이닉스 주가도 28.3% 떨어졌다. 하지만 이후의 전개는 시장의 우려와 달랐다. 블랙웰은 성공적으로 시장에 안착했고, 중국의 도전과 무관하게 미국 빅테크 기업들은 막대한 투자를 수행했다. AI 산업의 중심이 추론으로 이동하면서 메모리 반도체 수요가 빠르게 확대됐다. 기술 혁신의 속도가 빠를수록 주가의 변동성도 커질 수밖에 없다. 여기에 최근 국내시장에서는 단일종목 레버리지 ETF 도입이라는 새로운 수급 요인까지 더해지면서 상승과 하락이 모두 과거보다 증폭되는 모습을 보이고 있다. 변동성은 투자자의 조바심을 자극하고, 때로는 공포심을 자극한다. 그러나 변동성 자체는 선도 악도 아닌 가치중립적인 현상이다. 특히 AI처럼 누구도 가보지 않은 길을 걷는 과정에서는 높은 변동성이 오히려 뉴노멀이 될 가능성이 크다. 중요한 것은 변동성을 감내할 수 있는 투자 구조를 만드는 일이다. 감당하기 어려운 레버리지를 활용하거나 변동성 자체에 베팅하는 투자는 피해야 한다. 혁신이 만들어내는 과실은 언제나 긴 기다림과 큰 흔들림을 견뎌낸 투자자에게 돌아갔다. AI 시대 역시 예외는 아닐 것이다. 유례없는 사이클이고, 유례없는 조정이다. 변동성이 핵심일 수도 있다. 김학균 신영증권 리서치센터장 n>